上海汇艾资产管理有限公司

双焦 · 继续交易复苏，还是启动负反馈？

唐惠珽 2023-09-13 本文章91阅读

来源 | 中信建投期货微资讯

摘要

本期策略

最新观点：

目前粗钢平控预期证伪，在弱复苏预期增强的背景下，Q4炉料需求有望保持高位。焦化产能置换缺口、供暖季停产检修均成为Q4供应端的炒作焦点。后续，我们预计双焦现货价格易涨难跌。值得注意的是，双焦01合约离交割尚远，资金与预期交易权重高于基本面，需继续追踪宏观经济预期变化。本周新增的变量是，预期交易告一段落后，市场是否会交易成材负反馈。

利多因素：

1. 刺激政策密集出台，经济复苏预期增强；

2. 平控预期短期证伪，铁水产量创新高；

3. 煤焦库存偏低，且Q4存在较多供应变数；

4. 环保安全权重提升，扰动国产煤供应；

利空因素：

1. 宏观经济仍在磨底阶段，终端需求仍无起色；

2. 主流煤矿逐步增产，国内外价差走扩；

3. 焦钢毛利差5.8%，利润分配矛盾仍在。

上期策略回顾：

宏观预期转向，利润做空驱动失效。

正文

01 行情回顾

本周，内蒙古发布紧急通知，要求进一步做好煤矿安全生产工作；山西召开煤炭增产保供调度会议，古交地区部分民营煤矿逐步复产；铁水日均产量创年内新高，钢厂维持刚需补库，中间环节采买情绪高涨，焦煤现货价格飙升，部分焦企开启首轮提涨100元/吨；周中，市场传出国家将加强企业贸易业务风险管控；周五，成材现货需求与盘面同步性减弱，市场担忧钢厂负反馈，双焦冲高回落。整体而言，双焦期货震荡运行。

截至09月08日，盘面焦煤主力合约收盘价1642点，环比上周+0.98%，山西中硫主焦煤出厂价1850元/吨，环比上周+150元/吨；盘面焦炭主力合约收盘价2304点，环比上周-0.86%，日照港准一级冶金焦出库价2160元/吨，环比上周+30元/吨。本周，焦炭出口外贸订单价格、炼焦煤价格指数、进口煤价格均有回升，国内外价差有所走扩。

02 宏观数据

中国制造业采购经理指数PMI逐步回升，显示经济有望缓慢复苏。

03 双焦基本面数据

3.1 焦煤库存创新低，贸易环节拿货积极

焦煤：贸易热度高涨，煤价回升过快，煤矿、焦企库存略增，洗煤厂、钢厂开始去库，位于同期最低位，港口显著累库；整体库存仍在下滑，继续创新低，焦钢厂内炼焦煤库存可用天数分化，焦煤库存驱动中性。

焦炭：焦企库存微降，钢厂采购积极，港口库存仍在下滑；整体库存略增，钢厂场内焦炭库存可用天数增加，焦炭库存驱动向下。

3.2 粗钢平控预期证伪，铁水创年内新高

本周，宏观情绪走强，钢厂高炉盈利改善，铁水产量高位续增；煤价快速回升，焦价暂无波动，部分焦企利润达到盈亏边缘，焦钢产量比下滑。煤矿供应逐步恢复，区域受安全检查影响；口岸日通关车数近期回落至950车附近，监管区库存178.5万吨（+17.9）。

3.3 宏观预期主导，利润驱动失效

制造业PMI逐步改善，地产刺激政策密集出台，经济复苏预期增强，铁水日均产量创新高，但终端需求稍显平淡，钢材价格冲高回落，钢厂周度螺纹高炉亏损收窄至-219元/吨附近（+47）；区域煤矿事故频发，安全检查趋严，其余地区正常生产，焦煤整体供应边际趋紧，焦煤利润走扩，中间环节采买增加，成本支撑增强，吨焦利润转负；焦钢产量比回落，焦钢毛利差高位回落至5.8%附近，焦煤超额利润率升至20%。在焦煤强势、经济复苏预期增强的背景下，利润再分配带来的做空驱动失效。

第四季度双焦供需预测更新：

目前，螺纹高炉利润与铁水日均产量的相关度愈发走弱，行政指令强制粗钢平控的可能性也在降低。若执行粗钢产量平控，8-12月粗钢产量同比需下滑4.3%，钢联口径的日均铁水产量需维持在207万吨下方，铁水日均产量当前水平246万吨，有14%的下滑空间。根据草根调研数据，今年各大头部钢厂尚未接到粗钢平控通知，粗钢平控预期证伪，在弱复苏预期增强的背景下，Q4炉料需求有望保持高位。

焦化产能严重过剩，潜在供需错配影响力弱。相较于2020年，当前在产产能规模增加（+3800万吨），产能置换缺口减小（2020年H2净减1924万吨，2023年H2预计最多净减1627万吨），再叠加产能利用率偏低（仅在72%~76%），综合作用下，产能置换的缺口对供给的实际冲击将被严重削弱。与此同时，7月至今日均铁水产量244万吨，而2020H2均值在248万吨，所以欲重现2020年行情的难度偏高。综上所述，Q4产能置换缺口或成为市场炒作热点，但其无法驱动焦炭重现2020年行情。

近期，国产同品质煤与澳煤、美煤价差走扩，进口放量驱动增强。国产煤供应方面，环保安全的权重逐步提升，且存在季节性紧张和行政扰动。煤矿事故散点频发，环保、安全检查引发停产整顿，导致区域性供应短缺；乌海市开展矿山瞒报事故“大起底”，倒查10年安生生产瞒报事故。展望后市，安全检查范围扩大、供暖季限产成为Q4炒作的焦点。此外，10月内蒙古乌海地区或启动35个露天煤矿整合工作，涉及产能约1400万吨。

3.4 政策托底预期增强，但终端需求平淡

3.5 基差震荡偏强，空焦化利润盈利

基差方面，终端需求不佳，但铁水产量仍在高位，刺激政策密集出台，宏观经济复苏预期增强；高炉利润不佳，下游对高价原料接受度降低，焦价首轮调降落地后价格暂稳；煤矿事故发生后，区域部分煤矿产能停产整顿，钢厂补库积极性较强，焦煤现货价格企稳反弹。本周，焦煤期货带动黑色板块强势上涨，基差显著走弱（基差历史分位：JM01 31%，J01 36%）。

现实：焦炭方面，宏观情绪走强，钢厂高炉亏损，铁水产量高位续增；煤价企稳回升，焦价首轮调降落地，吨焦利润收窄，焦企正常生产、无增减产计划，焦钢产量比略降。焦煤方面，煤矿正常生产，供应逐步恢复；下游焦钢企业刚需补库，产地竞拍情绪升温；口岸日通关车数近期达到1500车，监管区库存160.6万吨（+13）。

现货价格预期：在焦煤略显强势、经济复苏预期增强的背景下，利润再分配带来的做空驱动失效。目前，螺纹高炉利润与铁水日均产量的相关度愈发走弱，行政指令强制粗钢平控的可能性也在降低。根据草根调研数据，今年各大头部钢厂尚未接到粗钢平控通知，粗钢平控预期证伪，在弱复苏预期增强的背景下，Q4炉料需求有望保持高位。焦化产能置换缺口、供暖季停产检修均成为Q4供应端的炒作焦点。后续，我们预计双焦现货价格易涨难跌。

综上所述，预计基差后期将以现货走强、期货震荡的方式继续走强。

期差方面，考虑Q4或出现焦化产能置换缺口，可适当参考2101-2105价差走势，我们认为焦炭1-5正套头寸仍有机会，推荐择机逢低布局，但运行至300附近有难度，200附近可考虑部分止盈。

比价方面，01合约煤焦比1.403，位于历史低位（3%）；钢焦比1.613，位于历史低位（7%），空焦化利润头寸盈利。

在焦煤强势、经济复苏预期增强的背景下，利润再分配带来的做空驱动失效。目前粗钢平控预期证伪，在弱复苏预期增强的背景下，Q4炉料需求有望保持高位。焦化产能置换缺口、供暖季停产检修均成为Q4供应端的炒作焦点。后续，我们预计双焦现货价格易涨难跌。值得注意的是，双焦01合约离交割尚远，资金与预期交易权重高于基本面，需继续追踪宏观经济预期变化。本周新增的变量是，预期交易告一段落后，市场是否会交易成材负反馈。

操作上，双焦短期建议观望，中期仍偏多，高位注意控制风险；焦炭01合约支撑位2270附近，压力位2430附近；焦煤01合约支撑位1630附近，压力位1760附近。套利策略推荐焦炭1-5正套，200附近止盈离场。风险点：高炉减产超预期、经济复苏不及预期、煤矿产量显著增加。

声明：本文仅代表作者个人观点，与汇艾资产公司无关。部分文章推送时未能及时与原作者取得联系，若涉及版权问题，敬请原作者联系微信删除。

合格投资者认定

网络服务协议

双焦 · 继续交易复苏，还是启动负反馈？