钢材:铁、碳元素库存低位,警惕低库存下阶段性反弹

李公然   2022-09-16 本文章8阅读
来源 |   申银万国期货宏观金融研究   



摘要 


  • 供给:以静态的铁水产量和废钢的添加比例,对五大材口径的库存绝对量和去化速度都没有太大的矛盾,受金九银十的施工旺季和补库氛围的影响,短期钢厂主动减产的驱动也不强。在需求不发生逆季节性下降的情况下,减产负反馈再一次发酵的时机未到,成本端对成材价格短期难以形成拖累。另外,废钢到货量依然不稳定,铁元素供给对长流程的依赖短期对高炉炉料的成本也有一定支撑。

  • 需求:围绕“保交楼”和刺激居民购房意愿这两方面的政策近期继续加码。购房成本和门槛进一步下降的同时,“保交楼”政策出台的密度也明显抬升,但施工对于螺纹需求来说是一个慢变量,且全国各城市推进保交楼的节奏也有所分化。在4季度,保交楼能为螺纹带来多少需求增量仍有待观察。微观上,从历年螺纹表需的变动节奏看,表需的峰值一般出现在国庆前后,且考虑到10月份召开的二十大,短期内旺季赶工带来的需求增量暂时还难以被证伪,而库存绝对值低位的环境也将一定程度上给予价格正向的支撑。

  • 库存:由于台风天气对施工的扰动,需求端的承压叠加供给端的稳定放量,成材去库的速度在近期有放缓的可能。但极端天气过去后,旺季的需求回补仍有把去库由供给主导,转变为由需求主导的概率,在此阶段内钢厂主动减产来缓解库存风险的概率并不大。只有当需求峰值显现,地产用钢需求再度证伪后,供给才有主动向下匹配,引发黑色新一轮负反馈的驱动。

  • 估值:截至9月14日螺纹2301合约收盘价3741元/吨,螺纹01合约基本贴水杭州现货190元/吨。从成本的角度看,华东地区长流程即时成本在3850/吨附近,电炉平电成本在4260/吨左右,盘面贴水杭州现货,且低于华东地区长流程成本,RB01合约目前的估值中性偏低。

  • 策略建议: 总的来说,在地产还未见到现实层面好转的情况下,年内的黑色终端需求总量承压,成材供给端相对需求端而言,上方回升空间的确定性依然较强。但针对保交楼和降低居民购房门槛的政策在进一步加码,结合季节性需求的强弱,地产是L型筑底,亦或是环比继续低斜率下滑存在一定分歧。在铁、碳元素均低库存的环境下,在旺季需求高点没有被证伪之前,钢厂主动减产引发负反馈的概率不高,而阶段性补库需求的边际释放也将对价格产生一定的正向推动。虽然中长期方向依然偏空,但以目前螺纹01合约的估值来看,在前低3600附近存在一定支撑,操作上可阶段性参与螺纹1-5正套



正文

01

现货弱稳基差收窄,低库存下的供需再平衡


7月中旬至9月初,成材盘面整体走过了冲高回落的过程,从7月中旬由过度减产引发的阶段性错配,再到 利润回正后钢厂复产的供需再平衡。在这个过程中,需求始终是不温不火的状态,供给端的放量节奏左 右着库存的去化斜率以及库消比的变动。
若螺纹保持目前供需水平下的去库速度,对4季度的库存不会造成太大的压力。而市场对于9-12月地产是 L型底,还是环比继续下滑存在一定的分歧。所以静态来看,在供需没有太大矛盾,库存绝对值低位,且 短期补库需求可能边际增加的情况下,螺纹01合约跌至铁矿90美金对应的3600元/吨成本支撑后,也开启 了一波温和的反弹。从利润端来看,目前华东地区长流程利润螺纹收缩至150元/吨,而热卷负利润有所收窄,目前在-70元/ 吨左右;短流程依然处于亏损状态。
在铁水供给上方空间确定性更高,地产用钢需求在年内能否有拐点存在分歧的情况下,盘面和现货均没 有给出成材整体可观的利润。成材价格回暖的进程中,总量利润低位徘徊、螺卷利润相向而行,均显示出市场对黑色产业链整体景气度的信心仍然没有恢复。
总量受限的情况下,利润只能基于品种间供需的 强弱来内部分配。低库存下的供需阶段性平衡是较为脆弱的,若表需能够突破今年以来330万吨的顶部区域,则将赋予成材价格进一步向上的动能,也是黑色走出价格和利润共振上行式正反馈的必要条件

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02

铁水放量增速放缓,铁水内部分配或逐步均衡


9月第2周247家铁水产量环比继续增加,周度日均235.6万吨。但铁水放量的速度有所放缓,从周度4万吨的增速收窄至周度2万吨,绝对量同比去年增加9万吨。电炉产量在川渝地区供电问题缓解后,延续了复产的脚步,85家独立电弧炉开工率(61.7%,+4.9%)和产能利用率(52.1%,+6.3%)均环比回升。但从目前电炉的利润情况看,谷电生产也已经进入亏损状态,电炉所能进一步贡献的产量空间或将较为有限。
对应到螺纹长短流程的产量上,螺纹长流程产量增加12.9万吨至278.5万吨,短流程产量小幅增加1万吨至29.2万吨。308万吨的螺纹产量对需求的强度要求有所抬升,但在季节性旺季和补库氛围的加持下,短期仍能消化。库存压力引发的减产负反馈暂时看缺乏发酵的环境

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就具体的成材品种而言,出于品种间利润的强弱,铁水继续优先向建材倾斜,五大材96%以上的边际增量 由螺纹贡献。但螺纹和热卷的现货利润差已经较7月中旬明显收窄,前期建材和板材增减产劈叉的情况也 已经转变。叠加电炉端对螺纹产量的边际贡献或较为有限,在热卷利润回正后,铁水的内部流向或有逐 步向卷板倾斜的可能,一定程度上也能分担螺纹供给端的压力

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以静态的铁水产量和废钢的添加比例,对五大材口径的库存绝对量和去化速度都没有太大的矛盾,受金 九银十施工旺季和补库氛围的影响,短期钢厂主动减产的驱动也不强。在需求不发生逆季节性下降的情 况下,减产负反馈再一次发酵的时机未到,成本端对成材价格短期难以形成拖累。另外,废钢到货量依 然不稳定,铁元素供给对长流程的依赖短期对高炉炉料的成本也有一定支撑。
就中长期而言,只要给出钢厂一定利润和乐观预期,在年内供给拉升的难度比需求相对要低。成材供需 两端的弹性差异决定了在黑色整体偏强的行情里,尤其是在钢厂低库存的环境下,炉料的涨幅会大于成 材,从而去压缩成材的期现利润。破局的关键还是在于需求,只有需求所能支撑的铁水中枢水平持续抬 升,盘面才有机会走出成材价格和利润共同拉升的正反馈

03

商品房销售再度转弱,年内地产用钢需求总量承压


中观需求层面,围绕“保交楼”和刺激居民购房意愿这两方面的政策近期继续加码。购房成本和门槛进 一步下降的同时,“保交楼”政策出台的密度也明显抬升,9月初郑州颁布《“大干30天,确保全市停工 楼盘全面复工”保交楼专项行动实施方案》,近期又通过1600亿棚改贷款的方式来帮助开发商缓解流动 性。保交楼对施工强度层面或有一定拉动,但施工对于螺纹需求来说是一个慢变量,且全国各城市推进 保交楼的节奏也有所分化。在4季度,保交楼能为螺纹带来多少需求增量仍有待观察。
另一方面,受疫情管控影响,居民端购房再度转弱,主要的拖累在于受疫情影响较大的二、三线城市。30城、一线、二线、三线商品房成交面积分别同比下降36.3%、-1%、-50.7%、-40%。商品房销售和前端 拿地的疲弱对年内的新开工恢复是较强的制约,新开工层面对螺纹需求的拉动预计只有季节性赶工的好 转,总量层面的需求抬升在年内较难实现

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微观层面,9月初水泥开工、出货、价格均有边际好转,混凝土产能利用率也出现了季节性的好转,各相 关建材的需求好转节奏较为一致。短期台风和疫情对需求的释放或有一定扰动,但金九银十传统旺季需 求的回补依然值得期待。从历年螺纹表需的变动节奏看,表需的峰值一般出现在国庆前后,且考虑到10 月份召开的二十大,短期内旺季赶工带来的需求增量暂时还难以被证伪,而库存绝对值低位的环境也将 一定程度上给予价格正向的支撑

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04

去库斜率有所放缓,库存绝对值对减产尚不构成压力

   

静态来看,螺纹厂库库存223.3万吨,环比减3.5万吨,同比去年下降97.9万吨(-30.5%);螺纹社会库 存480.3万吨,环比减少10.2万吨,同比去年偏低270.2万吨(-36%);总库存703.6万吨,环比减少13.7 万吨,同比去年偏低 368.2万吨(-34.4%)。虽然总库存在进一步去化,随着产量的释放,成材端的去 库速度开始放缓,热卷的去库好于螺纹,但库存绝对值无论螺卷都处于历史的同期的偏低水平。
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由于台风天气对施工的扰动,需求端的承压叠加供给端的稳定放量,成材去库的速度在近期有继续放缓 的可能。但极端天气过去后,旺季的需求回补仍有把去库由供给主导,转变为由需求主导的概率,在此 阶段内钢厂主动减产来缓解库存风险的概率并不大。只有当需求峰值显现,地产用钢需求再度证伪后, 供给才有主动向下匹配,引发黑色新一轮负反馈的驱动

05   


估值:盘面估值中性偏低,关注螺纹1-5价差阶段性走扩



      

截至9月14日螺纹2301合约收盘价3741元/吨,螺纹01合约基本贴水杭州现货190元/吨。从成本的角度 看,华东地区长流程即时成本在3850/吨附近,电炉平电成本在4260/吨左右,盘面铁水杭州现货,且低于 华东地区长流程成本,RB01合约目前的估值中性偏低。从01-05合约间价差看,由于地产用钢需求企稳回升的时间节点尚不明确,市场暂未对螺纹01-05合约的 价差做过多定价,但出于全产业链低库存(铁、碳元素均是),以及10月前的补库需求释放的考虑,1-5 价差或有阶段性走扩的空间。

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      总的来说,在地产还未见到现实层面好转的情况下,年内的黑色终端需求总量承压,成材供给端相对需求端而言,上方回升空间的确定性依然较强。但针对保交楼和降低居民购房门槛的政策在进一步加码,结合季节性需求的强弱,地产是L型筑底,亦或是环比继续低斜率下滑存在一定分歧。在铁、碳元素均低库存的环境下,在旺季需求高点没有被证伪之前,钢厂主动减产引发负反馈的概率不高,而阶段性补库需求的边际释放也将对价格产生一定的正向推动。虽然中长期方向依然偏空,但以目前螺纹01合约的估值来看,在前低3600附近存在一定支撑,操作上可阶段性参与螺纹1-5正套。


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