避险情绪持续升温，看好贵金属板块表现
地缘政治升温带来黄金原油核心机会。
1.中期逻辑：核心因素来源于全球经济好转，地缘政治事件是短期影响因素。原油最近库存下降速率较好，得益于供应端的核心因素。要注意关注目前原油本身中期基本面有一定好转，但该好转不是风险事件带来的，而是过去一年内原油积攒的供应端的变化导致的。原油核心国家产量水平较低，和美国页岩油开采状况相匹配。前期由于原油价格偏低，叠加经济降温导致原油需求下滑，现在供应端已经处于较低水平，其触发因素在于政治事件带来产量预期的影响。在低库存边际情况下，一旦出现预期好转，价格端就会有明显反应。黄金价格和原油基本呈现同向上涨。近期实际利率整体下行，黄金价格有较强反馈。黄金和原油价格很长时间里都是劈叉的，2018年到现在可以分为三个周期：2008-2016年两者价格基本同向，2016-2019年两者价格异向，2019年11月到现在，二者价格重新回到同向周期，其内核在于全球经济整体好转的预期。经济整体好转会带来CPI上行和实际利率下降，对黄金有利。原油由于需求好转带动下游链条恢复。由于前期产量及钻井数较低，恢复起来需要一定周期，但是需求已经开始回升，缺口由此打开。两种产品价格的同向过程不是短期事件，伊拉克事件只是爆发因素，从中期尺度来看，二者仍有各自的周期逻辑。
2.目前CPI、PPI剪刀差收敛已经有所预见。2019年12月以来PPI逐渐向上，由于原油在PPI中占比很大，因此带动PPI逐渐向上进行修复。CPI如果在2020年4月出现向下拐折迹象，就能够明显看到两者剪刀差收敛，这对大宗商品价格是整体利好过程。
1 能源
（1）上周走势：上周原油收报68.7美元，涨1.8美元或+2.7%。上周伊朗高级军官受袭死亡，导致美伊冲突升级，中东局势恶化，提升原油地缘风险溢价。
（2）供给端：美伊冲突对伊朗边际产量影响有限。伊朗由于受制于美国制裁，原油产量已经降至210万桶左右，出口量降至20万桶/天水平，制裁边际影响有限。但是地缘冲突事件带来的不确定性增加会造成较大影响，而且后续军事行动可能给其他中东国家的供给带来扰动。
（3）宏观经济向好：当前经济处于底部区间，未来可能出现向好拐点。目前有些前瞻指标已有向好迹象。
2.动力煤：底部支撑增强，价格偏强震荡
2 黑色
（1）上周走势：上周上海螺纹钢收报3750元/吨，连跌五周后止跌。近期螺纹钢价格会有底部震荡。目前螺纹钢产量相比过去五年均值仍处于偏高位置，虽然有季节性走弱，但产量仍高于历史同期。
（2）库存端：目前社会库存逐渐增加。消除掉春节因素影响，社会库存会在第0周（即春节当周）出现峰值。随后累库存会出现下滑，一个月后从高点库存去化。从绝对值来看，当前社会库存明显低于历史同期。螺纹钢在节后可能偏强震荡，节前因为供需双弱，可能偏震荡。
3 贵金属
（1）核心逻辑：美伊冲突导致市场避险情绪急剧升温，金价暴涨。通胀的预期上行对金价也有支撑。美国PMI大幅低于市场预期，欧洲PMI数据企稳，经济预期差支撑金价上涨。
（2）未来看点：1）从历史历次中东局势冲突来看，冲突时点后金价会大概率上涨，涨幅可能达到5%以上。2）从经济层面来看，近几月美国制造业PMI数据不太好，欧洲PMI近期企稳迹象显著。明年上半年美国经济呈明显下行趋势，美元指数也会明显下行。低利率环境下经济流动性宽松也会延续，中长期对金价产生支撑。3）从交易结构来看，近期ETF持仓明显上升，金价看涨。短期可能突破160之后可能会有回调。2020年一季度整体不会有趋势性上扬，一季度末会有好的配置时点。二季度大幅上涨可能性较大。短期避险情绪还会支撑金价继续上行。
4 基本金属
2.铝：库存拐点已现，一季度料将开启补库
年初铝库存出现翻转。2020年投产将集中在一季度，供需格局或将出现供给过剩20万吨左右水平。由于一季度需求较弱，旺季从二季度开始，所以2020年一季度将会出现明显累库。2020年一季度铝价可能会偏弱，二季度铝价偏强，均价看平，或会小幅下跌。氧化铝近期价格走跌，叠加2020年供需过剩，价格对铝价支撑不明显。
5 农产品
核心观点：明年看好基本面有支撑的品种。如果油价能够维持上涨，会对农产品价格有较好支撑，短期推荐油脂、棉花。
(1)原油和黄金上涨意味着通胀情绪上行，带来农产品板块走强
(2)成本和运输端影响：农产品运输成本在整体成本中占比较高，因此原油在农产品生产成本中占比较高。油价上涨会带动农产品成本增加，带动农产品中枢提升。
6 提问
问题1：整个工业品目前供应的长期趋势是怎样的？
整个工业品板块存在较大的差异性。工业品行业的供应同固定资产投资的长期趋势和核心利润变化有关。整体来看，海外有色及能源板块在目前供应端角度处于较低水平，工业品库存周期崛起可能带来底部回升。国内钢铁、黑色产业供应水平较高，钢铁产业明年预计还有一定产量增量。但是国内和海外经济情况差别较大，国内经济高增速情况下，不仅能够消化国内供应，还会产生额外缺口。从供应长期曲线来看，海外全球化的品种供应格局好一些，国内供应端还是会有些压力。
黄金主要关注金融属性，但白银金融属性和基本面属性各占50%。贵金属板块金融属性已经打开，白银走势会跟随黄金。长期来看，金银比目前持续高位，如果黄金价格能够进一步突破的话，白银上涨空间会更大。但是短期内白银弹性不如黄金，因为白银有工业属性在里面。
2020年豆粕整体供给端不会有太大问题。南美目前整体产量不会有影响。北美去年虽有20%减产，但是由于中美贸易摩擦，美国库存较高。2019年下半年美国还没开始播种，因此不太好判断，但从整体看供应端没有大的问题。中美关系目前在改善，国内对美国大豆采购力度在增加，供给方面没有大的担忧。豆粕价格走势还是看消费端。目前生猪存栏在恢复，但是速度缓慢。2020年3-4月份需要关注南方是否会因春节人员流动爆发新一轮疫情，这决定了存栏恢复节奏。如果春节后疫情没有延续，生猪存栏恢复速度较快，豆粕需求量或将向好，明年可能震荡偏强。年前大猪出栏，叠加年后生猪存栏较少，豆粕需求会比较弱，价格较难上涨，短期还是震荡趋势。
对于黄金我们建立了美元、利率、通胀、避险四个角度的分析框架，随时跟踪数据。黄金上一轮上涨之所以能够快速突破，是因为2019年2、3季度中美贸易摩擦持续恶化。金价冲到1555后有明显回调，也是因为中美贸易摩擦谈判有好的预期。经济阶段性复苏反弹，铜金有上涨趋势，此时就要关注通胀情况。2019年9-10月中美贸易摩擦持续释放利好，对未来预期向好导致大宗商品价格上涨，此时通胀就会成为支撑价格的核心因素。因此研究过程中还是要建立一套核心框架，通过关注美元、利率、通胀、避险四个角度，跟踪实时数据，分析这几个因素在在不同时间点占据的位置和影响权重。
1900年至今全球经济体一直在进行核心转型。通过钢铁产量能够看到国家交替过程。近五年我们对新基建政策，5G相关等新科技关注较多。生产力的提升会带来需求端结构变化，GDP占比会逐渐下滑，变为消费整体升级状态。国内经济结构转变过程会带来消费端崛起。同时，在投资端整体量萎缩过程中，结构性会发生核心变化，比如地产竣工后周期突起也是结构性因素。目前从新科技角度来看，5G等能够领先于需求代表核心方向。从传统行业方面，商品周期更关注短期或者是一年内核心尺度变化会引领什么行情，比如工业品补库周期开启等。
